一揽子政策全面利好券商业务，提升ROE又利好头部券商，股价为何反遇“滑铁卢”？

清一色财经8月21日活跃资本市场“一揽子”举措出台，券商业务迎来全面利好。

本次一揽子措施涉及投资、融资、交易三端，部分内容略超市场此前预期，如适当放宽资本约束等。中信、中金、开源、西部证券等分析师均认为，放宽资本约束，有利于重资本业务扩张、带动证券行业ROE和估值水平的提升，头部券商尤其获利。

根据开源统计，2022年杠杆率最高的五家头部券商分别是中金公司、申万宏源、银河证券、国泰君安证券、浙商证券，5家券商的风控指标较高，银河证券的流动性覆盖率甚至高达355%。

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两融标的扩容、费率将下调。西部证券非银首席分析师罗钻辉认为，转融通费率的下调显著降低公司交易成本，对融资融券利息收入占比较大的券商带来利好，比如长城证券、西南证券；融出资金规模靠前的头部券商(如中信证券、华泰证券)则更受益于标的扩容后资本中介业务的发展，进一步满足客户差异化需求。

东兴证券非银首席分析师刘嘉玮对记者表示，“券商业绩和市场、政策正相关，短期表现更看政策催化，中长期更看市场表现。后续政策红利有望持续落地，如果多因素共振下经济复苏加快，资本市场大概率会走出趋势性行情，券商估值和盈利也将迎来修复。”

截至记者发稿，证券板块今日大跌，华泰证券领跌，跌幅超过5%，中信证券、东方财富、中原证券、国联证券、东吴证券、华林证券、财通证券等跌幅均超过3%。

放宽资本约束利好头部券商

本次一揽子措施涉及投资、融资、交易三端，部分内容略超市场此前预期。比如：适当放宽对优质证券公司的资本约束、提升资本使用效率；研究适度降低场内融资业务保证金比率等等。

资本金是制约券商业务发展的重要因素。“资本金为王”，券商以往通过再融资等方式扩充资本金，将资金注入两融、衍生品等重点发展和高度依赖资金的业务，但频繁再融资压制板块估值。

2023年8月18日证监会有关负责人就活跃资本市场、提振投资者信心答记者问，提到“优化证券公司风控指标计算标准，适当放宽对优质证券公司的资本约束”。

根据现行监管规定，证券公司的风险覆盖率不得低于100%，流动性覆盖率不得低于100%，净稳定资金率不得低于100%。如今资本约束有望放宽，将利好头部券商和重资本业务。

对此，中信证券认为从长期来看，头部优质证券公司有望通过发展客需投资交易业务从而提升经营效率，改善服务资本市场的能力，带动行业ROE和估值水平的提升。

中金非银认为，资本市场活跃度是证券公司最大的基本面；静态来看，中介机构减费让利的新要求或对盈利性产生一定的影响，但市场活跃度的有效提升对于业绩的正向提振或更为明显。我们持续看好从政策催化的估值提振到后续盈利预期的改善、以及优质券商通过可达杠杆上限的提升带来ROE及中长期估值中枢提升。

高超认为，流动性等风控指标掣肘券商扩表能力，指标优化有望提升券商杠杆上限，利好资金业务扩张和ROE提升，优质头部券商有望率先受益。

根据开源统计，2022年杠杆率最高的五家头部券商分别是中金公司、申万宏源、银河证券、国泰君安证券、浙商证券，其中，中金公司的权益乘数（扣客户保证金）高达5.64。这五家高杠杆券商保持了较高的风控指标，银河证券的流动性覆盖率高达355%，浙商证券高达313%；中金公司和浙商证券的净稳定资金率均为154%。

罗钻辉也认为，监管大概率将会放松资优券商再特定业务领域的资本占用比例(比如两融、衍生品、做市等)。具备牌照资质优势的头部券商更有望得到监管在业务流程、资本补充及创新业务等方面的倾斜，迅速开展业务，提升用表能力，为ROE上行提供支撑。

交易费率下调有望驱动成交额

证监会表示，沪深交易所此次将A股、B股证券交易经手费下调30%，北交所在2012年12月调降50%的基础上再次降低50%，同时引导证券公司稳妥做好与客户合同变更及相关交易参数的调整，依法降低经纪业务佣金费率，将证券交易经手费下降的政策效果传导至广大投资者。

高超认为，交易所经手费下降30%利于降低交易成本，利好券商经纪业务。因经手费为券商代收代缴，往往打包定价在佣金率中，故监管强调同步降低佣金率，将降费效果传递到投资者，预计扣除经手费后的券商净佣金率不受影响。

据悉，A股市场股票交易手续费主要包括印花税(支付给财税部门)、证管费(支付给证监机构)、证券交易经手费(支付给证券交易所)和券商交易佣金(支付给证券公司)。

申万宏源非银分析师袁豪表示，本次降低A股交易经手费为近八年以来首次下调，旨在降低制度性成本，减少投资者摩擦成本；wind数据显示2022年A股成交额225万亿，测算此次下调交易经手费预计每年将向市场让利约66亿元。降低交易费率旨在配合提升市场交投活跃度，有望驱动A股股票成交额、两融业务规模回暖。

两融新政利好不同券商

本次一揽子措施将扩容两融标的池、降低两融费率，这也是证券行业非常关注的。

沪深交易所在2010年3月份正式启动融资融券交易试点，首批获试点资格的券商仅有六家，两融标的仅有90只。截至2023年8月18日，A股融资融券标的股票范围已扩容七次，最新纳入的股票数量达2200只。

罗钻辉认为，历次扩容都对提高市场活跃度起到了积极作用。2023年至今，中证金融已先后下调转融券费率差和证券公司保证金比例，两融标的范围及交易成本的优化都有助于引领更多资金入市。

高超认为，受益于融资业务杠杆提升、两融标的池扩容，券商两融业务体量有望明显提升。

罗钻辉分析道，标的范围或交易成本的优化会对不同类型的券商带来利好。对中小券商而言，转融通费率的下调能够显著降低公司交易成本，对融资融券利息收入占比较大的券商，如长城证券、西南证券带来利好；融出资金规模靠前的头部券商(如中信证券、华泰证券)则更受益于标的扩容后资本中介业务的发展，进一步满足客户差异化需求。

据统计，4家券商融资融券利息净收入占比均超过30%（三年均值，下同），分别是长城证券（34%)、西南证券(33%)、银河证券（30%）和东兴证券（30%），申万宏源的融资融券利息收入占比也高达27%。

从融出资金规模来看，中信证券近三年的融出资金规模平均为1176亿元，居市场领先；华泰证券也超过千亿规模。除了中信证券、华泰证券外，国泰君安证券、广发证券、银河证券近三年的融出资金规模均值也超过800亿元。

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