环球观点：巨亏的圆心科技更新招股书，“医-药-险”模式下依然离不开“卖药为生”

近日，圆心科技更新招股书，继续推进港交所上市进程。此前，2021年，互联网医疗领域掀起一波上市潮，微医、叮当健康、智云健康、思派健康纷纷递表。这年10月，圆心科技首次提交招股书，此后两次因超过6个月时限而失效。

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圆心科技是一家医疗健康公司，成立于2015年，赶上了上一波互联网医疗发展的风口。公司创始人何涛此前曾任健一网总经理，后者是药械流通巨头华润集团着力培养的医药电子商务平台。2015年8月和2017年1月，圆心科技分别完成A1轮、B1轮融资，红杉和腾讯先后进场。此后，两者多次加码，圆心科技也融资不断。仅在2021年，公司E轮至F轮融资共计超过45亿元。

不过，即使创始人在行业浸淫多年，又备受资本看好，圆心科技至今依旧逃不掉“卖药为生”和“巨额亏损”的标签。

目前，圆心科技的主营业务分为院外综合患者服务、供给端赋能服务、医疗产业端赋能服务三大板块。2019年至2022年1-8月（简称“报告期内”），公司营收分别为23.52亿元、36.29亿元、59.38亿元、46.89亿元，期内亏损分别为2.01亿、3.63亿、7.57亿和5.30亿元。其中，以“卖药”为实质的院外综合患者服务营收占比均超过95%。

不过，相较于已经“上岸”的京东健康、阿里健康本身具有供应链的绝对优势，更专注于针对普通疾病的非处方药、处方药和保健产品，圆心科技聚焦于处方药领域，尤其是新特药。此外，公司三大板块相互协同，也使圆心科技与镁信健康、思派健康被市场并称为“医-药-险”模式三家独角兽。

具体而言，圆心科技成立伊始即着手于院外综合患者服务，包括全国性线下药房圆心药房和在线药房妙手医生。患者可以在此购药，并获得在线问诊、输注服务、药师咨询等线上、线下医疗服务。

在此基础上，2019年，公司开始提供供给端赋能服务，帮助医院建立互联网医院并提供运营服务，如处方外流管理、在线复诊、在线问诊及转诊会诊管理等。 同年，公司开始向医药公司提供营销服务，并成立圆心惠保，此后乘上惠民保的东风，为保司提供多种保险服务，由此构成了医疗产业端赋能服务板块。

今年1-8月，圆心科技院外综合患者服务的营收占比为95.3%，供给端赋能服务和医疗产业端赋能服务营收占比分别为0.8%、3.9%，而后两者的毛利率均在45%左右，远高于前者的6.1%。

在这一“医-药-险”模式中，圆心科技通过“医”“药”两个板块积累对患者的大量认知，并支持“险”板块的业务。如借助广泛的患者覆盖和医生网络为医药公司提供市场推广服务；建立保险科技平台，提供理赔处理、风险控制、第三方管理和市场推广服务；并在这一过程中，整合医疗资源，进一步解决患者需求。换而言之，院外综合患者服务板块不光是公司目前的营收大头，更是公司商业闭环、走向高毛利率业务的流量入口。

招股书显示，截至今年8月末，圆心科技拥有314家药房，单个药房平均配备2名专业药师。其中，267家位于医院附近1公里以内；国家医保指定药房、大病医保双通道药房分别为219家、81家。这一数据远多于同样聚焦特药的思派健康。后者今年10月27日更新的招股书显示，其特药药房数目为102间，医保指定药房和双通道药房分别为76家、47家。

此外，为吸引客源、增加用户黏性并为后续业务引流，圆心科技在线上、线下均会提供免费服务。如为推广在线平台，超过88%的在线问诊环节为免费，并提供折扣率1%至5%的折扣价。这使公司院外药房及医疗服务平均售价和该板块毛利率一路下滑，报告期内分别为500元、495元、398元、332元，毛利率从2019年的9.4%降至今年1-8月的6.1%，略高于思派健康特药药房业务今年1-6月5.4%的毛利率水平。同时，公司院外药房及医疗服务订单数目持续上升，报告期内分别为3.1百万、4.8百万、9.1百万、9.3百万。以此推算，其收入增速稳定在50%左右。

而在医疗产业端赋能服务这一蓝海领域，截至今年8月末，圆心科技为217家医药公司、159家保险公司和8家再保险公司提供服务，与保险公司合作推出40余款新特药保险产品，协助在超过100个城市推出惠民保，并分销合计41项健康险产品，管理32.9百万份保单。相比之下，截至今年6月末，在健康保险服务板块，思派健康合作保险公司的数量为59家，共推出100项创新处方疗法，拥有约24百万名健康管理会员。

2020年起，惠民保“一炮而红”，圆心科技来自保险服务的营收也飞速增长，报告期内分别为7.7百万元、24.8百万元、131.3百万元和85.3百万元。同时，由于采购技术服务和推广成本增加，该板块毛利率水平由2019年和2020年的超70%骤降至此后的45%左右。这一水平略低于思派健康。2019年至今年1-6月，后者健康保险服务的收入分别为2.2百万元、32.0百万元、92.6百万元、92.1百万元；毛利率从2019年和2020年的不到40%提升至2021年的57.4%，再升至今年1-6月的67.0%。

不过，时至今日，业内普遍认为，商业健康保险在国内还处于探索阶段。而惠民保在“普惠性”的定位之下，低保费和高保额之间本身就是一组悖论。未来，这一创新险种是否可以“独立行走”，如何“赔到位”、又不“赔穿底”是各地政府和保司都要面对的问题。这也意味着，上述公司的“医-药-险”的商业模式，尤其是撑起其市场估值的医疗产业端赋能服务能否走通，还有待时间检验。

而由于各板块均处于早期阶段，圆心科技在患者、药企、保司端都面临着跑马圈地、提升知名度的激烈竞争，因此销售及市场推广开支不低。该开支从2019年的3.25亿元提升至今年1-8月的6.28亿元，在营收中的占比稳定在13%左右。这一水平高于思派健康，后者该项开支在2021年及今年1-6月的占比均在8.5%左右。

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