策略丨从1Q23公募季报看大小基金行为模式差异

不同规模大小的主动公募产品在1Q23结构性行情背景下呈现明显分化。从绝度仓位来看，主动股基整体仓位环比4Q22小幅上行，但实际上百亿以上产品仓位略有下滑，小型股基加仓明显，且规模越小的产品加仓幅度越大。板块配置维度，1Q23主动股基整体降低了中游制造板块的仓位，提高TMT板块配置，这一趋势特征在规模越小的主动股基产品越显著。整体看，主动股基产品过去一季度净申赎回率为-0.9%，但10亿元以下产品在一季度录得2.1%的净申购率，净赎回主要发生在10亿元以上规模产品，规模越大的产品净赎回压力越大，不同规模区间的主动股基产品在渠道的认可度较2019-2021年有所变化。

(相关资料图)

▍1Q23主动股基整体仓位环比约+1pct。

主动股基在1Q23基本保持高仓位水平运行，其中普通股票、灵活配置、偏股混合型产品1Q23的权益资产占比分别为90.7%、78.8%和89.2%，环比+0.3pct、+1.8pcts和+0.8pct，其中普通股票和灵活配置仓位为历史新高，偏股混合型产品距离历史高点仅差0.7pct。

▍同类型主动股基产品中，规模越小的产品1Q23权益资产规模占比提升越快。

以偏股混合型产品为样本，按照4Q22产品净资产规模分为0-10亿元、10-50亿元、50-100亿元、100亿元以上共4组，对应1Q23的权益资产占比分别为80.6%、79.7%、80.1%和81.7%，环比4Q22变动2.7pcts、0.7pct、1.5pcts及-0.4pct。

▍1Q23主动股基整体加仓TMT，减持中游制造和金融。

按照上游周期、中游制造、医药、地产基建、消费、TMT、金融等大类板块分类，1Q23主动股基的重仓股市值占比分别为11.4%、23.0%、11.8%、7.3%、20.7%、22.7%和3.1%，对应自2010年各自季度市值占比的历史分位为92.0%、91.6%、24.8%、15.8%、70.7%、32.3%和1.9%，环比4Q22分别变动0.0pct、-3.3pcts、-0.3pct、-0.5 pct、-0.5pct、+6.0pcts和-1.5pcts。

▍不同规模大小的主动股基在板块和行业维度的持仓存在一定差异。

1）无论规模大小，主动股基均以中游制造、消费和TMT均为重仓板块，但规模越小的产品在过去5个季度持有的中游制造板块仓位相对越高，医药和消费的持仓相对越低。无论规模大小，主动股基在过去5个季度配置于制造、消费和TMT板块的仓位平均都超过了10%，但0-10亿元的主动股基在中游制造板块的仓位比例过去5个季度均值为26.2%，明显高于100亿元以上主动股基的21.4%，消费板块的持仓均值为19.0%，明显低于100亿元以上的主动股基的26.7%。这或许与小型产品在2022年围绕新能源产业链挖掘布局中小票，而大型产品大多仍坚守相关板块尤其是消费医药中的龙头公司有一定关联。

2）当1Q23A股在TMT板块出现明显结构性行情时，规模越小的产品在1Q23减持其他板块以增持TMT的幅度越大。若按照4Q22时的净资产规模将主动股基分为上文一致的四组，在4Q22时TMT板块对应的持仓占比由小型至大型产品分别为18.0%、16.5%、16.0%和16.5%，彼此差异不大，在1Q23时持有的TMT板块市值占比分别为27.9%、22.7%、19.8%和19.9%，环比分别变化+9.9pcts、+6.3pcts、+3.8pcts和+3.4pcts，差距明显拉大。我们在上期《流动性热点跟踪—主动公募2023Q1调仓分析前瞻》（2023-4-21）中曾基于主动股基日度回报与TMT板块指数的相关系数变化指出，规模越小的主动股基在3月中下旬之后向TMT调仓的迹象越明显，这与一季报（截至3月31日）的实际持仓相吻合，随着4月AI主题行情的持续，这一调仓可能还有所延续。

▍规模越小的产品1Q23平均绝对收益率越高，净赎回压力越小。

从实际回报率来看，参与AI主题性行情的“先与后”的差别远远超过“精选个股”带来的超额收益差距，TMT板块暴露程度越高的中小型公募产品明显跑赢暴露程度低的大型产品，仍按照上述分组1Q23平均季度回报率由小型到大型产品分别为3.5%、2.3%、1.0%和1.8%。1Q23存续主动股基整体净申赎率约为-0.9%，但基民对于提供不同短期赚钱体验的产品呈现出不同的申赎行为，1Q23上述分组对应的净申赎规模分别为+203亿元、-312亿元、-138亿元和-284亿元，对应净申赎率分别为+1.6%、-1.1%、-1.4%和-2.5%，不同规模区间的产品在渠道的吸引力较2019-2021年开始发生变化。

▍风险因素：

1）公募净值表现相关度的变化与实际持仓变化有较大差异；2）以公募基金重仓股为代表的衡量方式与公募基金完整持仓存在较大差异。

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